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投資要點“全面錯峰”提上議程，采暖季限產即將落地執行，水泥價格彈性顯現：11月6日水泥協會向工信部原材料司發出《關于全面推行水泥錯峰生產的請示》，要求所有水泥企業都必須無條件的執行錯峰生產政策。我們認為請示對當前全行業錯峰限產方案進行了優化和修正，核心思想在于統一錯峰停窯標準，公平行業競爭環境，增強企業執行錯峰生產的積極性，以達到進一步約束產量、深化行業協同、穩定甚至進一步提升全行業盈利的目的。進入11月全國水泥庫存出現明顯的下降，當前庫存已經接近年初采暖季錯峰后的水平，水泥價格則持續走高；11月15日起北方將全面進入錯峰生產執行期，南方局部區域因環保和能耗壓力也有階段性限產。浙江面臨能耗指標壓力，或再現“拉閘限電”：我們前期著重提示，關注浙江地區因電耗指標壓力可能面臨的水泥臨時停產這一“X因素”。近日浙江省發文，要求全省各地確保完成年初制定的能耗標準，能耗壓力相對較重的富陽地區、長興縣等地已經率先提出錯峰生產計劃，而我們認為其余區域年內同樣有推出停產計劃的較大可能。經簡單測算，以浙江全省停產10天計算，區域內將人為減少180萬噸左右，占江浙滬皖四地11-12兩月4%左右的熟料產量。而當前華東地區熟料供應關系本身已經十分緊張，甚至部分區域出現了水泥熟料價格的倒掛，一旦浙江的限電停產落實，低庫位前提下區域內的熟料、水泥將具備可觀的價格彈性。此前我們重點提示過的超常規限產手段開始顯現，我們建議在當前供需緊平衡情況下，繼續關注幾個可能導致供需關系進一步收緊的“X因素”的發生：重污染天氣和區域環保力度增強以及能耗指標壓力帶來的限產行為、不斷拉長的采暖季錯峰限產期限等情況。我們認為，今年四季度到明年一季度，將是史上因環保壓力、能耗壓力等導致的最嚴限產季，建立在當前建材周期品整體供需已然相對緊張的情況下，“全面錯峰”能夠得到推行或部分區域因為環保等特殊因素的停產落實，價格可能將面臨大幅上漲。當前周期建材尤其是水泥，后續盈利彈性很大，而需求對盈利的擾動影響較小，當前龍頭海螺估值僅為1.6倍PB，相較今年的預期ROE水平仍有明顯空間。預計水泥行業格局將持續向好，看好龍頭企業的盈利彈性和可持續性。從細分區域看，華東和華南地區具備較強的經濟活力和較大的需求總量，同時行業競爭格局較好，未來水泥價格維持高位的可能性較強，甚至有百尺竿頭更進一步的趨勢；而當前相對弱勢的北方、西南地區，隨著需求釋放和行業格局的進一步優化，整體供需關系也將持續向好，區域內企業盈利具備向上彈性。同時供給側改革的不斷深化，也將加速水泥行業供需關系進一步向好。行業格局持續向好的過程中，企業高盈利的持續性有望繼續，我們在當前時點繼續看好水泥龍頭企業的盈利彈性和可持續性。持續推薦海螺水泥、華新水泥、祁連山、萬年青等公司。龍頭白馬強者恒強，看好市場份額持續提升：根據此前上市公司三季報情況，細分行業龍頭業績均維持較好增速水平，表現明顯優于整體板塊（細分市場）。我們認為，產業資源向龍頭企業集聚的趨勢繼續深化，強者恒強帶來龍頭公司市占率提升的趨勢愈發明顯。我們2014年底提出的消費建材領域品牌化和服務化趨勢已經非常明顯，品牌影響力和消費者粘性的提高，有望顯著受益未來消費升級以及多品類擴張；而供給側改革帶來小企業退出（環保、成本等因素），進一步加快了龍頭企業市場份額擴張的進程。我們看好龍頭白馬市場份額持續提升，四季度有望展開估值切換行情，繼續推薦偉星新材、帝王潔具、兔寶寶、石膏板龍頭、東方雨虹等。脫虛向實，我們建議開始研究布局可能有技術創新的細分領域，推薦康欣新材、中材科技、菲利華等等。重點推薦康欣新材：公司作為擁有工藝創新和成本優勢的底板龍頭，將顯著受益于行業景氣上行，新產能釋放將帶來業績彈性；同時拓展木結構房屋、環保板等民用市場，助力打開新的市場空間。1、水泥：庫位持續明顯下降，浙江能耗指標壓力或再次限產價格方面：本周全國水泥市場價格為348元/噸，環比小幅上漲0.9%，價格上漲地區有河北、河南、江西、湖北、廣東、云南和貴州等地，幅度15-30元/噸；無下跌區域。11月上旬，水泥下游需求環比持續提升，供需關系持續改善，疊加十九大結束后需求釋放，水泥價格高位繼續提升；往后來看，11月15日起北方將全面進入錯峰生產執行期，南方局部區域因環保和能耗壓力，企業生產也有階段性受限，因此我們預計整體供需關系仍將維持，水泥價格有望高位再升。浙江有能耗排放指標壓力，部分地區熟料生產線或將再次停產，熟料價格有望新一輪上漲。庫存方面：本周全國水泥庫存較上周下降1.38%。下游需求環比提升疊加大會結束后需求進一步釋放，水泥整體出貨增加，庫位環比下降明顯。其中華北地區如河北等地庫位繼續下降；而華東、中南等地隨著需求恢復，水泥庫存均出現明顯下降，庫位保持低位運行。我們繼續維持2017年初對行業景氣走勢“淡季微幅下跌，全年高位震蕩向上，四季度才是價格高點”的判斷，預計后續水泥庫存將持續回落，限產、環保、能耗指標等“X”因素或將導致旺季漲價幅度超過市場預期。當前時點繼續看好旺季漲價行情，以及中期供給側改革對水泥行業整體景氣預期帶來的提升。我們認為2017年四季度水泥的供需關系會比2016年四季度更緊，低庫位進入18年后，水泥價格仍然將有上行動力。繼續推薦低估值、安全邊際高、供給側改革最受益的海螺水泥，和漲價行情中彈性大的華新水泥、祁連山、萬年青；關注行業格局未來存在明顯改善預期的華北地區龍頭冀東水泥，以及東北地區龍頭亞泰集團。2、玻璃：整體表現相對平淡，關注部分區域產線集中調整價格方面：目前全國白玻均價1610元，環比上周持平，同比去年上漲124元；庫存方面：周末行業庫存3211萬重箱，環比上周增加1萬重箱，同比去年增加24萬重箱，周末庫存天數12.62天，環比上周增加0.16天，同比增加-0.01天。整體來看11月上旬玻璃價格走勢相對平淡，近期部分區域開始進入生產線調整期，沙河三條浮法玻璃生產線進行冷修停產，對當地及周邊市場供需矛盾帶來一定緩解，同時也對價格帶來支撐，繼續關注后續區域產線調整進展。我們認為地產補庫存或將為玻璃帶來一定需求增量；而供給端經過16年的高景氣，當前實際產能利用率處于近年高位，而后續產能絕對量增加很少；同時隨著09-10年點火產線逐漸開始進入密集冷修期，帶來至少5%的實際產能減量，供給側環比繼續改善。我們認為，明年玻璃景氣有望穩中有升。推薦旗濱集團，關注金晶科技、南玻A……3、建議關注區域建設板塊，如京津冀一體化等：多個重點區域建設規劃作為對未來新型城市建設的探索和示范，后續持續推進有望帶來真實需求落地。從受益程度、估值和市值綜合考慮，中長期維度看好大市值的華北水泥龍頭冀東水泥、金隅股份，中建材下屬石膏板龍頭和防水材料龍頭東方雨虹；小市值的華北瀝青貿易龍頭龍洲股份以及同屬中建材的PCCP企業國統股份等。4、我們從中期角度仍然維持2016年以來對建材產業趨勢的兩個判斷：供給側推動帶來的周期相關行業盈利大幅回升；以及產業資源、資金向龍頭集聚帶來的細分行業龍頭市占率持續提高、競爭力進一步增強。繼續看好海螺水泥、中國巨石、中材科技、偉星新材、東方雨虹、兔寶寶等行業龍頭。風險提示：房地產、基建投資低于預期；□.黃.詩.濤./.房.大.磊　.中.泰.證.券.股.份.有.限.公.司

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